Публикация

《全球半导体和AI持续大跌的核心原因是什么？比特币要被拖下水吗？》周一，半导体和AI 的股票跌得市场一片哀嚎！韩国KOSPI指数周一盘中暴跌超8%，触发熔断。三星电子暴跌超13%，SK海力士狂泻超14%。这不是某家公司的财报暴雷，这是整个AI叙事遭遇了第一次系统性压力测试。英伟达周一收跌4.99%，市值单日蒸发约2500亿美元。苹果反超，夺回全球市值第一。费城半导体指数已从6月22日的历史高点回撤超20%，正式跌入技术性熊市。一场从华尔街蔓延至亚太的“黑色星期二”，正在上演。为什么半导体相关的股票持续下跌？我总结了五个核心原因，一个比一个致命。第一，估值已经长到了天上。费城半导体指数成分股平均PE远超历史均值两倍以上。英伟达今年6月时隔五年再次发行250亿美元公司债，为庞大的投资和担保计划提供资金支持。树不会长到天上去。当盈利增速追不上估值扩张的速度，价格就只剩下情绪在撑着。第二，市场太疯狂，杠杆太高，玩起了“循环融资”。英伟达给OpenAI担保2500亿美元融资，又跟SK集团签了5000亿美元的合作。客户买芯片，英伟达给钱，先借钱再买货，钱转一圈又回到英伟达的口袋。市场管这叫“循环融资”。信贷市场第一个不买账。英伟达五年期CDS价差单日飙升14个基点。甲骨文、谷歌、亚马逊的CDS全跟着涨。法兴银行策略师说了一句话：“对于超大规模算力企业，现在要看CDS，而不是看EPS。”这是这轮下跌最精准的注脚，市场开始用“会不会违约”来评估AI企业，而不是“能赚多少”。第三，钱烧完了，盈利没跟上。 AI资本支出增速远超现金流增速。云计算巨头的AI业务收入增长，远低于资本支出增速。烧钱的速度远超过挣钱的速度，资本市场失去了耐心。贝莱德日前表示，近期科技和半导体股票的急剧抛售属于“反应过度”。但市场正在将“AI竞争格局的转变”与“AI投资崩溃”混为一谈。第四，中国半导体产业链崛起了。中国前两月半导体出口额达433亿美元，同比暴增72.6%。长鑫科技上市，国产DUV光刻设备传出突破。中芯、华虹在成熟制程领域把价格打了下来。未来芯片的价格被中国打成白菜价也是指日可待的事情。荷兰的光刻机制造公司 ASML 注定要面临倒闭。日韩半导体企业两线作战：在AI芯片领域被英伟达压着打，在成熟制程又被中国追着打。SK海力士ADR跌破美国IPO发行价。三星创下2008年以来最大单日跌幅。第五，也是最底层的逻辑，市场突然切换了定价模式。以上四个原因能在同一时间窗口引爆，底层只有一件事：市场突然不跟你讲潜在市场空间（TAM）了，开始跟你讲PE、讲现金流、讲ROI。从“梦想定价”切换到“现实定价”，只用了两周。比特币呢？会被拖下水吗？没那么简单。比特币跟半导体的关联度已经从高点大幅下降。但动量的钱在撤。美国现货比特币ETF连续三日净流出约4.77亿美元，终结此前连续7日约10亿美元的流入。比特币失守64,000，正在跟50日均线搏命。但这波跟2022年不一样。比特币是被风险偏好回落被动拖累，不是AI泡沫的直接受害者。链上供应还在锁，交易所持仓在降——有长线资金在接，但接不住短期的恐慌盘。半导体的市场底部在哪？费城半导体指数（SOX）正站在11,200点生死线上。 21日均线已下穿50日均线，形成短期看跌信号。一旦出现决定性收盘跌破11,200，下方直至200日均线将是大段真空地带。 200日均线在哪？约8,400点。从11,200到8,400，中间没有有效支撑。这意味着一旦破位，指数可能面临幅度可观的深度回调。 BTIG更悲观：SOX可能再跌17%。摩根大通的统计数据值得参考：过去15年SOX出现过17次约20%的回撤，其中5次最终跌幅超过30%。从6月22日高点算起，SOX已累计下跌约20%。如果这是一轮30%级别的调整，目标位大约在9,200-9,500点；如果更极端，对标2000年互联网泡沫破灭后半导体板块82%的跌幅，那整个框架都要重写。但市场永远有两面。摩根大通认为，当前回撤是技术面、仓位结构和去杠杆驱动的结构性调整，而非基本面恶化。机构持仓已趋于正常化，费城半导体指数2026/2027年的PEG处于历史最低水平，这意味着如果盈利预期能兑现，当前估值并未透支远期增长。没人知道真正的底部在哪。但可以确定几件事：这轮下跌的核心是定价逻辑从“梦想”切换到“现实”，这个切换不会在一两周内完成。11,200如果失守，下方没有像样的技术支撑，直到200日均线。但持仓出清和季节性因素正在为反弹埋下伏笔。比特币会被半导体的股票持续下跌带崩吗？比特币这边，因为BTC也属于高风险资产，当半导体股票和美股持续下跌，比特币也将被机构抛售，自然也被美股带崩。但是，比特币已经比美股提前下跌探底了，现阶段处于熊市的末期阶段，预估真正的底部在 47000-52000区间。 ❤️AI的长期叙事没死。

Почему цена на память продолжает расти, а акции производителей памяти сначала падают? Потому что фондовый рынок смотрит дальше. Сегодня все примерно знают, насколько высока прибыль; сейчас самый большой спор — будет ли через два-три года избыток предложения. Этот сценарий уже разыгрывался в предыдущем цикле с электромобилями. В 2021 году спрос на электромобили взорвался, мировое предложение литиевых руд не успевало за ним, цена на литиевый карбонат для аккумуляторов выросла с примерно 60 000 юаней за тонну почти до 600 000 юаней за тонну, за два года цена выросла почти в 10 раз. В цепочке производства прибыль сначала концентрируется у самых дефицитных звеньев. Литиевые компании зарабатывали огромные деньги, а производители аккумуляторов и автомобилей вынуждены были нести всё более высокие затраты на сырьё. В 2022 году валовая маржа CATL упала с почти 28% до примерно 15%, причина проста: цена лития росла слишком быстро, а цены на аккумуляторы не успевали за ней. Высокая прибыль быстро привлекла много капитала. Расширение горнодобычи, рост капитальных затрат, увеличение долгосрочных контрактов. Рынок начал опасаться, что когда эти новые мощности появятся через два-три года, литий уже не будет таким дефицитным. Поэтому акции литиевых компаний часто начинают падать ещё до того, как цена лития достигнет пика. Когда в 2023 году цена литиевого карбоната резко упала, многие думали, что автопроизводители наконец смогут превратить снижение затрат полностью в прибыль. Но автомобильная отрасль сразу же вступила в ценовую войну. Tesla снизила цены, BYD последовала за ней, всё больше брендов начали бороться за рынок. Аккумуляторы действительно подешевели, но сэкономленные деньги не остались полностью у автопроизводителей, большая часть в итоге превратилась в более низкие цены на автомобили. Снижение затрат на сырьё и улучшение прибыли у конечных производителей разделяет конкурентная структура отрасли. Сегодняшняя индустрия AI немного похожа на тогдашний рынок электромобилей. Производители памяти — это как литиевые компании, облачные провайдеры — как автопроизводители. За последний год цены на HBM, DRAM и корпоративные SSD продолжали расти, прибыль производителей памяти, таких как SK Hynix, Micron и Samsung, значительно улучшилась. В то же время AWS, Azure, Google Cloud и Oracle увеличивают закупки GPU, HBM и серверов, что ведёт к росту затрат на инфраструктуру. На данном этапе самые дефицитные звенья получают наибольшую прибыль. Но рынок уже начинает смотреть вперёд. Если в ближайшие два-три года производство HBM, DRAM и передовой упаковки будет расширяться, как долго продлится эта волна сверхприбыли? Вот почему у компаний по производству памяти пока хорошие результаты, но акции уже начали корректироваться. Однако пик памяти не означает, что облачные провайдеры обязательно станут главными победителями следующего цикла. Потому что в области больших моделей ценовая война уже началась. OpenAI, Google, Anthropic, а также Alibaba, DeepSeek и Moonshadow постоянно снижают цены на модели. Токены становятся всё дешевле, стоимость вывода снижается, некоторые модели даже открыты бесплатно. Если в будущем вычислительные мощности будут всё более доступны, облачные провайдеры, чтобы привлечь клиентов, скорее всего, продолжат снижать цены. В таком случае снижение цен на память и связанное с этим улучшение затрат не обязательно полностью отразятся в прибыли AWS, Azure или Google Cloud. Более дешёвые токены, более низкая аренда GPU, большие бесплатные квоты — всё это может передать часть выгоды клиентам. Поэтому текущая корректировка акций производителей памяти может быть понята через призму цикла электромобилей: Когда верхний уровень дефицитен, прибыль сначала концентрируется там; высокий доход стимулирует расширение производства, акции начинают заранее опасаться увеличения предложения; когда сырьё действительно дешевеет, сколько прибыли останется у конечных производителей, зависит от того, началась ли ценовая война в отрасли. AI уже показывает такие признаки.

Реализованная P&L-108.20%·Цена входа1 633,73·Цена выхода1 600,00