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Incrível, o Fundo Monetário Internacional (FMI) já emitiu um alerta importante: o esquema de financiamento circular no setor de IA alcança a impressionante escala de 1,4 trilhão de dólares, Grandes empresas e fabricantes de chips investem em clientes finais de IA, chegando até a garantir dívidas para eles; Os clientes, após receberem os fundos, compram chips e serviços de nuvem dessas grandes empresas, fazendo o dinheiro circular e retornar à receita dessas empresas, formando uma estrutura de ciclo fechado. Atualmente, foram expostas 17 transações circulares desse tipo no mercado, que organizamos, e o volume parece muito exagerado: 1. Nvidia ↔ OpenAI A Nvidia investiu 30 bilhões de dólares na OpenAI e ainda oferece uma garantia de até 105 bilhões de dólares para o projeto de aluguel do centro de dados em Ohio; a OpenAI compra em grande escala chips da Nvidia para abastecer esse centro de dados. 2. Oracle ↔ OpenAI OpenAI assinou um contrato de serviços em nuvem de 300 bilhões de dólares com a Oracle, que está alavancando e contraindo dívidas para assumir esse pedido. 3. Microsoft ↔ OpenAI A Microsoft detém cerca de 27% das ações da OpenAI, que se comprometeu a investir 250 bilhões de dólares na nuvem Azure da Microsoft no futuro. 4. SoftBank ↔ OpenAI O SoftBank investiu 64,6 bilhões de dólares na OpenAI, que aluga recursos de centros de dados da subsidiária SB Energy do SoftBank. 5. Amazon ↔ OpenAI A Amazon planeja investir até 50 bilhões de dólares na OpenAI, que simultaneamente aumentou o limite de cooperação na nuvem da Amazon para 100 bilhões de dólares. 6. AMD ↔ OpenAI A AMD oferece à OpenAI até 160 milhões de ações de opções de compra a um preço de exercício de apenas 0,01 dólar, praticamente de graça; em troca, a OpenAI compra chips da AMD. 7. Google ↔ Anthropic O Google pode investir até 40 bilhões de dólares na Anthropic, que se compromete a gastar pelo menos 121 bilhões de dólares na nuvem do Google. 8. Amazon ↔ Anthropic A Amazon pode investir até 33 bilhões de dólares na Anthropic, que se compromete a gastar no mínimo 110 bilhões de dólares na AWS. 9. Broadcom ↔ Anthropic Bancos concederam um empréstimo de 63 bilhões de dólares a uma entidade de propósito específico (SPC) para comprar chips da Broadcom e alugá-los para a Anthropic; a Broadcom também garante o valor residual desses chips usados. 10. Microsoft + Nvidia ↔ Anthropic As duas juntas investem até 15 bilhões de dólares, e a Anthropic se compromete a gastar pelo menos 44,9 bilhões de dólares na nuvem da Microsoft. 11. SpaceX ↔ Anthropic A SpaceX tomou um empréstimo de 40 bilhões de dólares para comprar placas gráficas da Nvidia e vende o poder computacional para a Anthropic; vale lembrar que a Nvidia é acionista da SpaceX. 12. Nvidia ↔ CoreWeave A Nvidia detém cerca de 11% da CoreWeave e se compromete a comprar os recursos computacionais no valor de 6,3 bilhões de dólares que a CoreWeave não conseguir vender; os chips da CoreWeave são naturalmente da Nvidia. 13. Nvidia ↔ NeoCloud A Nvidia se compromete a comprar 36 bilhões de dólares em poder computacional dessa empresa média de nuvem de IA. Essa empresa usa essa receita garantida como garantia para empréstimos para comprar GPUs da Nvidia. 14. Microsoft ↔ Enscale, Nebulus , Iren A Microsoft assinou acordos de cooperação de até 70,9 bilhões de dólares com essas empresas, que usam os fundos principalmente para comprar GPUs. 15. Google ↔ Ex-empresas de mineração de Bitcoin O Google oferece garantias de bilhões de dólares para aluguel de centros de dados da TeraWulf $WULF e Cipher Mining $CIFR em troca de participação acionária nessas empresas. 16. Meta ↔ Blue Owl $OWL As duas formaram uma joint venture para um projeto de centro de dados de 27,3 bilhões de dólares, com a Meta oferecendo 28 bilhões de dólares em garantias. 17. IPO da Anthropic Nvidia, Google, AMD, Micron , Broadcom, Microsoft e outras fabricantes de chips e serviços em nuvem subscrevem ações da IPO da Anthropic no valor de 26 bilhões de dólares; mas a Anthropic deve bilhões a essas empresas 😂 Por que isso merece atenção especial? Com o dinheiro circulando e a dívida rolando, fabricantes de semicondutores, empresas de nuvem e relacionadas à IA facilmente apresentam resultados trimestrais acima do esperado, com receitas parecendo disparar. Mas a lógica subjacente é frágil. Esse jogo financeiro de 1,4 trilhão de dólares depende da disposição dos clientes finais em continuar pagando pelos serviços de IA para se sustentar. Se a monetização da IA a jusante ficar abaixo do esperado, as primeiras a não aguentar serão as empresas de modelos de IA que expandiram seus gastos de capital com empréstimos e os novos provedores de serviços em nuvem; Em seguida, as grandes empresas de tecnologia que investiram nelas e garantiram seus aluguéis serão arrastadas para um risco de efeito dominó, que é o cerne do alerta do FMI. Quando o dinheiro circula, parece uma máquina de lucro perpétuo que nunca para; Mas se o fluxo de caixa secar, pode desencadear uma grande onda de colapsos em cadeia. Ao analisar a receita das empresas de IA, é fundamental investigar profundamente as garantias e o tamanho das dívidas ocultas por trás.

A renúncia de Huang Renxun levou a Nvidia de "se haverá troca de liderança" para "o que fazer depois da troca". No dia 12 de novembro, o site oficial confirmou que ele renunciou aos cargos de presidente, CEO e diretor, com efeito imediato, e a CFO Colette Kress assumiu como CEO interina. O termo oficial usado foi "renúncia". Mas, olhando a linha do tempo, a pressão foi acumulativa: ele admitiu para os funcionários a infidelidade à esposa, somado a reportagens da mídia sobre subordinados diretos, além da suspeita externa de espionagem envolvendo uma mulher relacionada. Isso ultrapassa o âmbito de um erro pessoal, tocando diretamente no conflito de interesses previsto no código de conduta da empresa e nas questões de segurança nacional em Washington. Com uma participação acionária de apenas cerca de 3,6% e sem controle, ele acabou renunciando. Esse tipo de caminho não é incomum na história da tecnologia. Alguns casos envolvem intervenção direta do conselho, como Steve Jobs sendo expulso da Apple em 1985, Sandy Lerner sendo afastada da Cisco em 1990 por investidores e conselho, Andrew Mason sendo demitido da Groupon em 2013 após queda das ações, e David Neeleman sendo removido da JetBlue após crise de tempestade de neve em 2008. Outros são forçados a sair sob pressão de investidores ou da opinião pública, como Travis Kalanick renunciando na Uber em 2017, ou Mark Pincus deixando o cargo na Zynga em 2013 devido a desempenho ruim. Há também casos de sócios sendo excluídos diretamente, como Martin Eberhard sendo afastado da Tesla em 2008 por divergências de direção, Noah Glass sendo expulso do Twitter em 2006 por cofundadores, e Wang Zhidong sendo destituído do Sina em 2001 pelo conselho. Huang Renxun se encaixa mais na categoria de "forçado a sair": não uma demissão forçada pelo conselho após colapso de desempenho, mas uma renúncia motivada por escândalos e pressão externa. Diferente desses casos, a Nvidia atualmente não tem uma figura número dois real. Quando Jobs saiu, a Apple ainda tinha outros executivos para sustentar a empresa; quando Altman foi demitido da OpenAI, havia uma equipe técnica clara. A estrutura horizontal da Nvidia faz a empresa depender muito de Huang Renxun, que é o decisor final da direção do produto, o ponto central das relações com clientes-chave e o principal interlocutor em Washington. Kress assumindo é a escolha mais pragmática no momento. Ela entrou em 2013, é responsável de longa data por finanças, alocação de capital e comunicação com investidores, é a mais conhecida em Wall Street e pode estabilizar as expectativas e a equipe. Mas visão técnica e de produto não são seus pontos fortes. No médio e longo prazo, o mercado está de olho em Ian Buck. Ele é um dos inventores centrais do CUDA, responsável direto por clientes-chave como Microsoft, Google, Amazon e OpenAI. Escolhê-lo significa tentar preservar a principal vantagem competitiva de software da Nvidia. O conselho provavelmente usará Kress como transição e avaliará se a equipe técnica pode assumir, e se haverá nomeação oficial ou contratação externa, isso dependerá das próximas semanas. Quanto ao impacto no valor de mercado, já passou do choque emocional para uma reprecificação. Desde o escândalo, a Nvidia perdeu milhares de bilhões de dólares em valor de mercado. Após o anúncio oficial, a resolução da incerteza pode trazer uma recuperação emocional de curto prazo, mas os investidores imediatamente começarão a avaliar "se a Nvidia sem Huang Renxun ainda pode manter o ritmo de crescimento anterior". Na história, alguns fundadores expulsos tiveram empresas que se recuperaram (Apple é o exemplo mais típico), outros não. O ponto chave é se a vantagem competitiva ainda existe e se o sucessor consegue manter o ritmo. Se nas próximas semanas os grandes clientes não mudarem para uma postura de espera, o ritmo dos produtos não se desorganizar, e o efeito de bloqueio do ecossistema CUDA continuar, o preço das ações tem chance de se estabilizar gradualmente; se o processo de sucessão se prolongar, houver um vácuo, ou clientes e investidores duvidarem da continuidade técnica, o risco operacional pode superar o risco de governança anterior. A apresentação de resultados em 17 de novembro será a primeira janela de observação crucial. A vantagem competitiva da Nvidia ainda existe, mas o guardião dessa vantagem mudou. O mercado usará pedidos, gastos de capital e declarações dos clientes para reavaliar essa nova fase.

Jensen Huang renunciou oficialmente! Em 12 de novembro, o site oficial da Nvidia divulgou um comunicado confirmando que Jensen Huang renunciou aos cargos de presidente, CEO e diretor, com efeito imediato, sendo substituído interinamente pela CFO Colette Kress. O termo oficial usado foi "renúncia", não "demissão". Isso transformou o rumor do dia anterior sobre a possibilidade de intervenção do conselho em um fato consumado. Pela linha do tempo, a pressão foi acumulativa. Primeiro, ele admitiu para os funcionários a infidelidade com sua esposa, depois o The New York Times reportou seu relacionamento com uma subordinada direta (vice-presidente de negócios médicos Kimberly Powell), somado à acusação dos EUA de espionagem contra a mulher envolvida (Alice Huang) — sem julgamento judicial e sem reconhecimento público do segundo relacionamento. Esses fatores juntos ultrapassaram o âmbito de "erro pessoal", tocando diretamente nas cláusulas de conflito de interesses do código de conduta da empresa e nas preocupações externas sobre segurança nacional. O conselho havia declarado publicamente há poucos dias que "ainda confiava nele", mas poucos dias depois o site oficial publicou a renúncia, indicando que a decisão interna já estava tomada. A CEO interina é Colette Kress, alinhada com as expectativas do mercado. Ela ingressou na Nvidia em 2013, é responsável há muito tempo pelas finanças, alocação de capital e comunicação com investidores, sendo a pessoa mais capaz de estabilizar rapidamente Wall Street, os funcionários e os principais clientes. Sua missão de curto prazo é clara: esclarecer as expectativas financeiras, acalmar os clientes e estabilizar a equipe. A Nvidia não tem um número dois real; a estrutura horizontal faz a empresa depender muito de Jensen Huang. Kress assumindo é a solução de transição mais segura no momento. Mas ela não é a resposta a longo prazo. A vantagem de Kress está na estabilidade, sua limitação está na visão técnica e de produto. A discussão de médio e longo prazo ainda gira em torno de pessoas técnicas como Ian Buck — um dos inventores centrais do CUDA, responsável direto por clientes-chave como Microsoft, Google, Amazon e OpenAI. Escolher Buck significa preservar ao máximo a principal vantagem competitiva de software da Nvidia. O conselho provavelmente optará por uma combinação de "transição com Kress + equipe técnica interna assumindo"; se haverá nomeação oficial ou contratação externa, dependerá das próximas semanas. O impacto no valor de mercado já foi parcialmente precificado no curto prazo. Desde o escândalo até a renúncia oficial, a Nvidia perdeu centenas de bilhões de dólares em valor de mercado, com queda superior a 8% após o fechamento em 11 de novembro devido aos rumores de demissão. Após o anúncio oficial, o mercado entrará em uma nova fase de precificação: por um lado, a resolução da incerteza pode trazer estabilidade de curto prazo ("a pior notícia já saiu"); por outro, os investidores imediatamente questionarão se a Nvidia sem Jensen Huang conseguirá manter o ritmo de crescimento anterior. Jensen Huang não é apenas CEO, ele é o decisor final da direção do produto, o núcleo das relações com clientes e um dos interlocutores mais influentes em Washington. Essas capacidades são difíceis de substituir integralmente por uma pessoa ou equipe interina. Se nas próximas semanas Kress conseguir manter as expectativas financeiras, os principais clientes não demonstrarem sinais claros de cautela, e o ecossistema CUDA e o ritmo dos produtos não apresentarem desordem, o preço das ações poderá se recuperar gradualmente; caso contrário, se o processo de sucessão se prolongar, houver um vácuo, ou se clientes e investidores duvidarem da continuidade técnica, o risco operacional poderá superar o risco de governança anterior. A divulgação do resultado financeiro em 17 de novembro será a primeira janela crítica de observação. O mais importante agora não é "ele saiu", mas "quem assume, como assume e se assume com estabilidade". A vantagem competitiva da Nvidia permanece, mas o guardião dessa vantagem mudou; o mercado usará pedidos, despesas de capital e declarações dos clientes para reavaliar essa nova fase.

Os cinco maiores mercados de ações do mundo que não são muito amigáveis para investidores de varejo, comumente chamados de campos de caça. Primeiro lugar, ações de Hong Kong. Muita gente não imagina, mas o mercado de ações de Hong Kong é um dos menos adequados para a sobrevivência dos investidores de varejo. Ele é diferente das ações A: as ações A têm muitos investidores de varejo, com emoções intensas, e os principais players caçam você dentro dos temas; as ações de Hong Kong têm poucos investidores de varejo, do outro lado estão investidores estrangeiros, instituições e forças de venda a descoberto, com ferramentas mais completas, informações mais rápidas e o poder de precificação nas mãos deles. O que complica ainda mais são três coisas: Primeiro, muitas ações fraudulentas e penny stocks, que caem por meio de desdobramentos, subscrições e ofertas, especialmente para prejudicar os investidores de varejo; Segundo, liquidez escassa, muitas ações não têm negociação o dia todo, e um pequeno volume de dinheiro dos manipuladores pode puxar o preço para cima, mas quando o dinheiro sai, ninguém compra, causando quedas repentinas; Terceiro, não há limite de alta ou baixa, e ainda é T+0, quedas de mais de dez por cento em um dia são normais, você nem tem tempo para reagir. Portanto, para investidores de varejo em ações de Hong Kong, se eles caem em penny stocks, ações fraudulentas ou ações vendidas a descoberto, basicamente são colhidos em uma única direção, com a menor margem de erro. Segundo lugar, ações A. Mercado favorável ao financiamento, com três ferramentas agressivas, mais de 85% dos investidores de varejo têm perdas a longo prazo. Terceiro lugar, Coreia do Sul. Investidores de varejo são muito entusiasmados, alavancagem é comum, enfrentam diretamente investidores estrangeiros, com alta volatilidade, e com negociações frequentes, o capital é consumido pouco a pouco por taxas e descompassos de ritmo. Quarto lugar, Taiwan. Alta proporção de day trading, muitos investidores de varejo viciados em operações de curto prazo T+0, que é um jogo de soma negativa, com muitos pequenos controladores de ações, resultando em mais perdas do que ganhos a longo prazo. Quinto lugar, Vietnã. Mercado ainda imaturo, muitos novos investidores entram em massa, investidores estrangeiros entram e saem rapidamente, durante o mercado aquecido todos especulam, mas quando o dinheiro sai, as quedas são muito severas, sendo o lugar mais fácil para ficar preso em altas.

Mudança na lógica das negociações, Huang Renxun renuncia, o grande espetáculo está apenas começando!! Em novembro, Washington e o Vale do Silício estão impregnados de um cheiro de sangue no ar. No exato momento em que as eleições de meio de mandato se encerram e Trump e o Partido Republicano perdem a maioria no Congresso, uma notícia rasga o mundo da tecnologia: o conselho da Nvidia realiza uma reunião extraordinária e aprova oficialmente a renúncia de Huang Renxun como CEO. A coincidência na linha do tempo é tão precisa quanto um roteiro ensaiado há muito tempo — assim que o resultado das eleições é divulgado, uma onda de denúncias contra Huang Renxun começa a surgir, desde sua vida pessoal até a operação do conselho, da governança interna a antigas pendências, com uma intensidade, ritmo e munição tão precisos que parece que não vão parar até destruí-lo completamente. Essas chamadas "bombas" são, na maioria, histórias antigas que já não são segredo no círculo do Vale do Silício. A verdadeira questão é: Por que justamente agora? Por que logo após o fim das eleições? A fermentação espontânea da opinião pública nunca foi assim — ela é dispersa, aleatória e desorganizada. O que vemos é uma liquidação política padrão: a munição já está pronta, o alvo já está marcado, só falta apertar o gatilho. Assim que o tiro das eleições de meio de mandato soa, a caçada começa. Para entender a essência dessa tempestade, é preciso compreender o profundo ressentimento do campo democrata contra Trump, que já dura muito tempo. Esse ressentimento acumulou-se camada por camada, chegando a um ponto em que precisa ser descarregado. Primeiro, é o ódio ao elitismo. Durante os anos de governo de Trump, grandes empresas receberam grandes cortes de impostos, a regulamentação foi amplamente relaxada, os gigantes da tecnologia foram permitidos a monopolizar e expandir, e uma série de supergrupos ricos como países foi cultivada. A Nvidia, com seu valor de mercado no topo mundial, é a maior beneficiária dessa política de "campeões nacionais". E Huang Renxun ainda se emociona em fóruns públicos dizendo que a vantagem institucional única dos EUA no desenvolvimento de IA vem do presidente Trump. Essa frase é uma carta de lealdade a Trump e também uma sentença para si mesmo. Na lista da liquidação política, nada chama mais atenção do que uma lealdade pública. Segundo, é o ressentimento em relação à política para a China. No campo central da competição entre grandes potências pelo poder computacional, os democratas acham que o campo de Trump não reprimiu a China o suficiente: o controle de exportação de chips avançados foi frequentemente afrouxado, os grandes modelos chineses rapidamente alcançaram os EUA por meio da destilação da tecnologia americana, as sanções contra módulos ópticos chineses e outros elos-chave demoraram a ser implementadas, o que levou ao surgimento inesperado do poder computacional chinês, capaz de rivalizar com os EUA. Na narrativa estratégica de Washington, a "relação próxima" de Huang Renxun com o mercado chinês não é racionalidade comercial, mas uma questão de posicionamento. A derrota na competição pelo poder computacional precisa de um bode expiatório, e ninguém é mais adequado do que o rei do império do poder computacional. Terceiro, é a ira da liquidação dos financiadores. Huang Renxun e Elon Musk usaram dinheiro real e recursos de plataforma para ajudar Trump nas eleições, e os adversários nunca esqueceram essa conta. A regra de ferro da luta política é: para derrubar alguém, primeiro corte sua fonte de dinheiro; para domar um campo, primeiro liquide seus financiadores. Desde os tempos antigos, os novos detentores do poder sempre escolhem os financiadores para sacrificar, a diferença está em qual deles atacam primeiro. Quarto, é o tabu do conflito civilizacional. Isso não é dito abertamente, mas todos sabem. O Partido Democrata, extremamente sensível à ideologia e à política identitária, não consegue aceitar que o núcleo estratégico mais importante dos EUA — o poder computacional — esteja nas mãos de um asiático. O conflito civilizacional descrito por Huntington não será registrado oficialmente nas audiências do Congresso, mas estará nas entrelinhas de cada purga política. Cor da pele e sobrenome, em certos momentos, pesam mais do que desempenho e lealdade. Quinto, é a desordem da luta interna no Vale do Silício. A Nvidia é o centro do império do poder computacional, e Huang Renxun é o rei desse império. A cota de GPUs nas mãos do rei decide a vida dos vassalos; as humilhações dos grandes fabricantes de modelos que ficam na fila para pedir chips e precisam agir conforme o humor do rei já acumularam ressentimento grave. Dizem que quem deu a facada desta vez foi a Anthropic. Quando o rei mostra sinais de fraqueza, os primeiros a atacar geralmente não são inimigos externos, mas os vassalos que há anos se submetem a ele. Essa peça foi encenada desde a família Médici até os Rockefeller, do Mercador de Veneza ao Lobo de Wall Street, o roteiro nunca mudou, só os atores. Portanto, é preciso enfatizar que a tempestade em torno da renúncia de Huang Renxun não é o fim de uma fofoca, mas o começo de uma grande mudança sísmica. A liquidação de Huang Renxun provavelmente é apenas a primeira peça do dominó a cair. Após as eleições de meio de mandato nos EUA, o ciclo político e o ciclo tecnológico se sobrepõem e ressoam, e o que vem a seguir será uma tempestade de ondas violentas e cisnes negros voando: a guilhotina antitruste vai cair, o cerco regulatório aos gigantes da tecnologia vai apertar, a política para a China pode endurecer ainda mais na direção de "quem for mais duro", o mapa de poder do Vale do Silício será redesenhado, e a situação de Musk provavelmente será ainda mais perigosa que a de Huang Renxun. Os financiadores estão na fila para serem liquidados, os gigantes estão na fila para serem desmembrados, esse é o quadro completo da grande mudança. Para nós, entender a tendência é mais importante do que apostar na direção. No período caótico da grande mudança, qualquer aposta unilateral é um jogo de sorte, e a estratégia mais racional pode ser resumida em: reduzir exposição, controlar riscos, tomar um chá e assistir ao espetáculo. No olho da tempestade não há posição segura, a reação em cadeia da liquidação política vai explodir antes da precificação do mercado, e neste momento preservar força e encolher a linha de frente vale mais do que qualquer ataque. Claro, assistir ao espetáculo não é assistir em vão — o desgaste interno do império do poder computacional dos EUA é justamente a janela de tempo mais valiosa para a autonomia do poder computacional da China; as brigas entre os vassalos do Vale do Silício são o prelúdio da reorganização da ordem tecnológica global. O fim de uma era nunca é um estrondo, mas começa silenciosamente no momento em que o rei é expulso do palácio. Aquela sombra de Huang Renxun saindo da sede da Nvidia talvez seja a primeira cena dessa grande mudança sísmica.